当前电商行业整体估值均处于历史底部位置，长期看，中国电商兼具效率和规模优势，在整体消费渠道中的重要性仍在上行，而其中份额提升、盈利持续改善的电商龙头公司更具投资价值。
纺织服装方面，国产运动品牌在去年同期高销售基数上延续增长，建议重点关注品牌势能持续向上、长期仍有开店和提价空间且估值具备吸引力的国产品牌以及经营边际改善的零售和代工龙头。宠物食品国内市场增速有望持续加快，看好龙头公司通过持续产品创新、品牌建设，不断提升市场份额。美妆及商业首选质地优良、产品力/营销力/渠道力综合能力强、疫后复苏弹性较大的优质品牌龙头。预计快递行业2023年件量增长有望重回两位数。
消费者情绪弱复苏，双十一整体表现平淡
根据星图数据，2022年双十一周期（10/3120:00-11/1123:59）全网销售额累计11154亿元，同比+13.7％。其中综合电商销售额9340亿元，同比+2.9％，增长平淡；直播电商销售额1814亿元，同比+146.1％，维持高景气；新零售销售额218亿元，同比+10.8％；社区团购销售额135亿元，同比+1.1％。
图1：历年全网双十一期间GMV及增速
资料来源：星图数据，中信证券研究部注：统计范围为综合电商平台和直播电商平台，2021~2022年双十一统计区间为10月31日20:00~11月11日23:59
图2：2022年各类平台双十一期间GMV及增速
资料来源：星图数据，中信证券研究部
2022年宏观经济及消费市场受到局部疫情反复扰动较为明显，参考社零数据，整体消费情绪较为疲弱，在此背景下市场普遍对于今年双十一的预期较为平淡。南都民调中心和贝恩咨询的消费者采样调研数据中表示不会参与本次双十一大促或减少今年购物节期间支出的受访者比例相较于2021年同期显著提升。从快递物流数据来看，双十一期间全国邮政、快递企业处理快件数42.72亿个/同比-10.6％，其中11月11日处理快件数5.52亿个/同比-20.7％。双十一件量同比增长不及预期。
图3：月度社会消费品零售总额当月及累计同比增速
资料来源：国家统计局，中信证券研究部
图4：近年来11月1-11日全国邮政/快递企业处理快件数（亿个）
资料来源：国家邮政局，中信证券研究部
图5：受访者预计是否会在双11期间网购
资料来源：南都民调中心，中信证券研究部注：2022年调研时间为10月20~25日，N=1021
图6：受访者双11消费支出预期占比
资料来源：贝恩咨询，中信证券研究部注：数据来自贝恩消费者调查（N=3,000）
图7：双11消费者预定使用的平台数量
综合电商趋稳，直播电商势头强劲
2022年双十一周期综合电商/直播电商平台GMV分别为9,340/1,814亿元，同比+2.9％/+146.1％，综合电商表现平淡，直播电商涨势迅猛。其中天猫、京东均未披露具体交易额数据，天猫表示交易规模与2021年持平，京东称增速超越行业水平。未来电商大促或淡化GMV数字，追求健康可持续的高质量增长。
直播电商方面，渗透率进一步提升，展现较强爆发力。据星图数据，2022/11/01抖音、点淘、快手在内的直播电商平台单日GMV达277亿元，同比+148％。头部主播带货方面，李佳琦（点淘）全程带货金额336.2亿元，大幅领跑行业。头部平台方面，抖音电商预售（10/24~10/26）累计付定金用户数/动销商品数为去年双十一全周期2.6倍/4.7倍；抖音电商内参与双十一活动商家数量同比增长86％，直播带货总时长累计达3821万小时，7667个直播间销售额超过百万元；抖音双十一货架电商带动日均销量同比增长156％。
图8：淘系平台注重用户体验改善
资料来源：中信证券研究部
图9：2021、2022年11/1-11/11直播电商平台单日GMV（亿元）
资料来源：星图数据，中信证券研究部注：直播电商平台主要包括抖音、点淘、快手
分品类，家电/3C/服装领跑，国货持续崛起
家电/3C/服装领跑，运动鞋及户外/宠物食品表现较好
根据星图数据，2022年双十一期间Top5交易额品类分别为家用电器/手机数码/服装/个护美妆/男女鞋&；箱包，GMV分别为1566/1429/1389/822/646亿元，前五大品类占GMV比重合计达58.6％。从过去三年双十一Top10品类来看，家用电器、手机数码、服装、个护美妆排名稳定，家具建材排名下滑。
？纺织服装：国产运动品牌在去年同期高销售基数上延续增长，运动鞋品类量价齐升；户外运动及露营品类热潮仍在延续，天猫/京东/唯品会等诸多平台户外品类销售额均高速增长。
？美妆个护：天猫美妆表现一般，而全渠道美妆增速符合预期。分品牌类型看，本土优质龙头逆势高增，新锐美妆严重分化，国际品牌整体增长乏力。
？宠物食品：淘系宠物食品及用品销售额+预售额同比+30.87％，横向对比其他行业来看，宠物行业景气度仍处高位。龙头企业旗下品牌持续发力。
图10：各细分品类双十一期间全网综合电商销售额及销售占比
资料来源：星图数据，中信证券研究部
图11：天猫双十一服饰细分行业
资料来源：魔镜市场情报，中信证券研究部
图12：综合电商平台（含点淘）双十一（10.31-11.11）个护美妆销售数据概览
资料来源：星图数据，中信证券研究部注：①该数据含“综合电商平台+点淘”；②根据星图数据，综合电商平台以天猫、京东、拼多多为主
表1：双十一分行业和主要品类数据及评论
资料来源：星图数据，魔镜数据，青眼数据，中信证券研究部
国产品牌表现亮眼
根据天猫数据，双十一第一波售卖前1个小时102个品牌成交额破亿，国产品牌超过半数；根据京东数据，双十一首日成交额排名前20的商家中，国产品牌占比达80％；根据魔镜市场情报，大家电品类Top10品牌中，9席位国产品牌；美容护肤/美体/精油品类Top10中，国产品牌首次跻身3席，薇诺娜排名升至第二。
纺织服装方面，国产运动品牌在去年高销售基数的基础上持续增长，国产运动鞋量价齐升，休闲服饰国货趋势向上，国产运动童装表现亮眼。宠物食品方面，国产龙头持续发力，平台销量大幅增长。美妆个护方面，天猫渠道销售额下滑，但本土优质龙头逆势取得同比增长。
图13：国产品牌表现亮眼
资料来源：星图数据，魔镜市场情报，天下网商，淘宝，中信证券研究部
投资判断
电商新零售
宏观因素叠加局部疫情反复的扰动，整体消费需求尚未出现明确反转迹象，但从品类渗透、国货崛起及直播电商高增等多个维度看，电商仍在不断沉淀用户心智、巩固需求习惯，品牌及商家广告投放向线上化迁移趋势不变。长期看，中国电商兼具效率和规模优势，在整体消费渠道中的重要性仍在上行，而其中份额提升、盈利持续改善的电商龙头公司更具投资价值。当前电商行业整体估值均处于历史底部位置。维持电商行业“强于大市”评级。
纺织服装
“双十一”期间国产运动品牌在去年同期高销售基数上延续增长。建议重点关注品牌势能持续向上、长期仍有开店和提价空间且估值具备吸引力的国产品牌以及经营边际改善的零售和代工龙头。
宠物食品
随着局部地区新冠疫情得到缓解、国内新品的上市以及品牌建设能力的持续提升，国内市场增速有望持续加快。当前竞争格局分散，国内公司市场份额普遍较低，我们看好龙头公司通过持续产品创新、品牌建设，不断提升市场份额。
美妆及商业
展望2023年，首选质地优良、产品力/营销力/渠道力综合能力强、疫后复苏弹性较大的优质品牌龙头。其次，重点推荐随着研发/原料端重要性提升、具有一定资源积累的产业链上游受益标的等。再次，推荐产业链复苏时，受益于下游需求拉动同时自身业务优化的公司；关注ODM/OEM生产商。
快递
双十一大促业务量增速较去年同期下滑，但较“618”有所复苏，随着优化疫情防控“二十条”的发布，考虑未来疫情防控更加精准，消费有望持续复苏，叠加直播电商及“两进一出”持续贡献增量，我们预测2023~25年全国快递件量有望实现超12％的CAGR至1700~1800亿件。
表2：相关行业投资主线
资料来源：中信证券研究部
风险因素
·宏观经济增速下行；局部地区疫情反复超预期；
·消费修复不及预期；行业竞争加剧；监管持续收紧；
·油价、人工成本持续上涨；
·气候变化的不确定性；终端需求不及预期；品牌公司线下门店拓展不及预期；国产品牌升级不及预期；
